Coinbase 上市進入倒數！從 8 個面向解讀：「加密第一股」值得投嗎？

Timetocoin2021-04-15

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翻譯| Bite@火星財經

風起時，萬物皆能上青雲。創立僅僅九年，Coinbase 就成長為美國最大的加密貨幣交易平台。加密貨幣交易所巨頭 Coinbase 將於周三正式在那斯達克上市，在 Coinbase 效應光環下，以幣安幣（BNB）為代表的各大平台幣都迎來大幅增長。

投資者對 Coinbase 上市有何期待？它現在是否值得投資，或者說實際回報預期收益是多少？本篇文章將從 Coinbase 公司歷史、商業模式、市場發展、管理層等方面進行剖析，並站在當前角度作出評估。

一、 Coinbase 發展軌跡

一個公司的歷史成長過程中，可以經常得出關於管理層創始人行為結論。在評估的第一個主要部分，我們要看一下 Coinbase 的成長發展軌跡。

比特幣是 2009 年出現的第一個加密貨幣，而 Coinbase 則是在 2012 年成立。相應地，Coinbase 可能也在有意識地利用當前牛市階段，以較高的發行價格發行股票。從商業角度來看，這是一個明智之舉。現在，我們來看看 Coinbase 的一些重大事件：

Coinbase 的成立可以追溯到 2012 年，由布萊恩·阿姆斯特朗（Brian Armstrong）和弗雷德·艾爾薩姆（Fred Ehrsam）創立，並且由 Y Combinator 孵化。在這之前， Y Combinator 已經孵化出 Reddit、Airbnb 等公司。而當時，阿姆斯特朗還在 Airbnb 擔任開發人員，艾爾薩姆則在高盛擔任交易員。

2013 年 5 月，Coinbase 從天使投資人弗雷德·威爾遜（Fred Wilson）募集到 500 萬美元的風投資金後，12 月又進行了一輪融資；威爾遜再次與風險投資機構 Union Square、Andreessen Horowitz 以及 Ribbit Capital 共同投資；到當年年底，Coinbase 已經獲得了 3100 萬美元的風投資金。

2014 年，Coinbase 統計活躍用戶已經超過 100 萬通過該平台購買比特幣或以太坊等加密貨幣。

二、 Coinbase 商業模式

Coinbase 商業模式是從基於交易的商業模式向投資服務和訂閱模式過渡過程。Coinbase 早期通過交易獲利潤，但在 2013 年底，投資和訂閱服務隨之而來。

Coinbase 從成立至今的商業模式發展

從 2015 年中開始，Coinbase 建立了自己的支付服務，收入有了保證性。進入 2019 年，Coinbase 改變了自己的商業模式，實現了盈利重複性收入。隨著存取借貸業務開展，Coinbase 提供強大而有競爭力的服務體系。

此外，Coinbase 還整合了 15 種不同區塊鏈協議，通過這種方式，客戶可以實現交易 90 多種加密貨幣，而且產種類還在不斷增加。

三、 Coinbase 基本估值

Coinbase 通過其平台解決了三個基本客戶群體：

1. 散戶：使用 Coinbase 基本功能的用戶。這些用戶包括購買、持有、出售、出借或持有加密貨幣的投資者。

2. 機構用戶： 這個用戶群體包括對沖基金、基金經理、財務經理和公司。通過 Coinbase，這些用戶獲得具有先進存儲功能的交易平台。此外，Coinbase 是市場上流動性最高的交易平台之一。

3. 生態系統合作夥伴： Coinbase 為開發者、交易商和發行商提供服務。

然而，僅僅知道公司針對哪些客戶群體是不夠。相反，還要看對各自客戶群體的評估。在 2020 年最後一個季度末，也就是還在當前炒作的初期，客戶群體的劃分如下：

（1）4300 萬散戶

（2）7000 個機構用戶

（3）115000 個生態系統夥伴

耐人尋味的是，Coinbase 在過去的三年裡，用戶群增加了 2000 萬，與其他初創公司相比，這乍一看似乎很慢。然而，Coinbase 如今已經實現盈利，資產負債表數據也描繪了一幅不同的畫面。

Coinbase 用戶近三年的發展情況

這也說明，Coinbase 用戶對平台參與度很高，從市場份額可以看出，儘管加密貨幣市場的用戶數量越來越多，但 Coinbase 的盈利速度卻高於平均水平，市場份額也在迅速增加。

Coinbase 上資產價值

四、 Coinbase 資產負債表

然而，更讓人興奮的是，把 Coinbase 的基本面發展與關鍵數據放在一起對比真的可以讓人信服。在下文中，我們對 Coinbase 的資產負債表進行了詳細的分析。

Coinbase 2019 年和 2020 年的資產負債表

Coinbase 在 2019 年的收入為 5.33 億美元，對於一家 2012 年才成立的公司來說，數字已經非常有說服力。儘管如此，在這 5 億美元收入中，淨利潤只有 3040 萬美元，更確切地說是「虧損」。

原則上，這樣的小虧損對於初創公司來說並不奇怪，畢竟公司將賺取的利潤投資於進一步的發展。相應 2020 年的營業額翻了一番多也確實印證了此點。截至年底，Coinbase 的營業額達到 12.8 億美元，與此同時，技術和開發的成本增加到 2.717 億美元。

Coinbase 還將投入更多資金進一步擴展其商業模式。2020 年底，Coinbase 有 3.22 億美元的淨利潤。

此外，Coinbase 的份額也非常讓人信服，利潤率約為 25%，由於規模經濟，未來應該還會增漲，並長期來看，利潤率會超過 30%。總的來說，Coinbase 作為加密貨幣行業的基礎設施提供商，是一項非常值得投資標的。

五、 Coinbase 如何盈利？

在其資產負債表上，Coinbase 顯示了三種不同的收入來源。

1. 交易收入：目前，這個業務線是 Coinbase 最重要的收入來源。如果投資者通過平台購買加密貨幣，就會產生相應的費用。在 2020 年第四季度，該業務線的收入達到 4.76 億美元。

2. 訂閱和服務收入：對於 Coinbase 來說，訂閱和服務收入來源是很不錯的收入。訂閱使收入更加可預測，特別是機構用戶，他們會向 Coinbase 支付錢來購買數據，像 Coinbase Earn 或 Staking 這樣的服務也能產生可預測的經常性收入。

3. 其它來源的收入：例如諮詢服務等收入。

Coinbase 重要 KPI

綜上所述，從數據上看，Coinbase 不僅是一家成長型公司，同時也可以利用盈利能力說服別人，預計 Coinbase 的盈利倍數將達到 200 以上。

基於數據分析，Coinbase 未來幾年的預期回報率也一定是正的。比如其他區塊鏈股票，如 PayPal 或 Square 估值指南。例如，PayPal 在 2020 年的市盈率為 65.4，而 Square 的市盈率甚至達到了 453。

如果 Coinbase 以市值 670 億美元、流通股數 2.54 億股計算，每股價格為 263 美元。如果以 1000 億美元的市值計算，則價格為 393 美元。

六、 Coinbase 按市盈率估值

相應的，我們一開始的市盈率是 207：310。與 PayPal 相比，這個估值似乎相當高，但 PayPal 的增長也在放緩。與市盈率超過 450 的 Square 相比，Coinbase 似乎相當便宜。然而，Square 在一段時間內一直以強勁的增長令人信服，並且越來越多地吸引美國以外的客戶。

七、基於 PEG 比率的 Coinbase 估值

另一種方法是根據市盈率對成長型公司進行估值。基本上，這將市盈率和預期增長率相互關聯。Coinbase 預期 PEG 比在 207-310 之間。在上一財年度中，Coinbase 增長超過 100%。隨著人們對加密貨幣的接受程度越來越高，甚至連特斯拉都通過 Coinbase 投資了比特幣，這樣增長可能會更快。

因此，200% 的數值是相當現實。如果把 PEG 比率與增長關係放在一起，它在 1.035 和 1.55 之間。根據專業文獻，PEG 比率超過 1，對應的是高估。然而，Coinbase 是一家快速增長的公司，所以低於 2 的數值也是相當有吸引力。

八、投資 Coinbase 的風險

現在我們來看看投資 Coinbase 的機會和風險。分析風險的一個好方法是利用波特 5 力模型。根據這模型，在分析中應該考慮四組基本風險：

1. 競爭對手

首先，應該強調競爭形勢，Coinbase 不是市場上最大平台，所有平台提供的服務都非常相似，只是在可交易資產、費用和個別服務上有所區別。所以，從長遠來看，其他競爭對手可能會用更好的服務取代 Coinbase，新競爭者出現並以新服務或更好收費結構來顛覆整個市場。

2. 購買者

Coinbase 的第二個威脅是它自己的客戶。如今加密市場是高度分散，沒有一家交易所支持所有加密貨幣的交易。相應地，投資者必須使用多個平台。在這樣做的過程中，客戶也會了解其他供應商，並決定一個更好的選擇。

此外，客戶也有可能在未來失去對加密貨幣的興趣。如果客戶不再認為這裡有任何潛力，Coinbase 將很難推銷自己的產品。相反，用戶在市場低潮階段會減少自己的交易，從而直接影響 Coinbase 的業務，這裡的銷售額下降是可以預期的。

商業模式

3. Coinbase 替代產品

這一點與競爭對手有些不謀而合。畢竟，他們可以通過優惠留住客戶。尤其是 DeFi 服務，很可能在未來獲得相關性因素。因此，如果 Coinbase 錯過了其中一個趨勢，競爭產品很可能會獲利。

4. 供應商

在我看來，Coinbase 在這裡不存在真正的風險。傳統形式的供應商或廠商並不存在。然而，市場數據可能會出現錯誤傳遞，一些加密貨幣價格的閃崩將是直接後果。

5. 國家和法規

此外，我們還應該考慮到監管風險。如果美國等重要國家決定對 Coinbase 進行監管，這可能會對商業模式產生巨大影響。

另一方面，投資者也要評估投資機會。這裡面有幾點，前面的分析過程中已經強調過。其中有一些比較重要。例如，Coinbase 有可能進一步提高總交易量中的份額。直接的結果是，公司將實現更高收入，增加自身利潤。

儘管波動停滯，Coinbase 的交易量仍在增長

對於一家成長中的公司來說，盈利能力可以說是非常重要。如果 Coinbase 能夠在業務增長的過程中保持盈利能力，這將對股價產生積極影響。

總體而言，Coinbase 有可能成為加密貨幣行業的亞馬遜。相應地，即使上市時估值超過 600 億美元，也可能仍然低估，無法對公司進行公平估值。

如何在 Coinbase 上市時購買股票？

如果讀到這裡，你可能想知道如何在 IPO 時購買該公司 2.54 億股中的一部分。由於是直接上市，投資者沒有辦法以固定的市場價格購買股票。相反，該股將直接開始交易，隨後將根據供求原則進行結算。

因此，投資者可以在 2021 年 4 月 14 日通過託管銀行投資 Coinbase。

結論

最後，問題自然而然地出現了，投資 Coinbase 股票是買入還是暫時保持觀望。首先，Coinbase 在增長市場中呈現出強勢定位的成長型公司，如果可以的話，可以在交易開始時買入一些 Coinbase 的股票，並在接下來的幾週內加權增持。如果比特幣繼續積極發展，堅信 Coinbase 也會有很好的發展。然而，短期內股市價值的倍增在看來相當不現實。